Finanssektorens betydning for produktivitetsvekst

Den økonomiske veksten i OECD-landene har vært markant lavere etter finanskrisen enn før, og i mange land er arbeidsledigheten høy. Spørsmål om lav økonomisk vekst reflekterer lav kapasitetsutnyttelse over lang tid, eller er forårsaket av strukturelle endringer som kan ha lang varighet, opptar internasjonale økonomiske organisasjoner som organisasjonen for økonomisk samarbeid og utvikling (OECD), det internasjonale pengefondet (IMF) og den internasjonale oppgjørsbanken (BIS). Det synes å være bred enighet om at lav produktivitetsvekst, ikke bare lav kapasitetsutnyttelse, er en viktig årsak til lav økonomisk vekst det siste tiåret. Men det er ulike syn på i hvilken grad den lave produktivitetsveksten er forårsaket av lav kapasitetsutnyttelse eller om den er et selvstendig fenomen delvis forårsaket av strukturelle svakheter i finansnæring og konkurslovgivning. 10.-11. januar var det en felles OECD-BIS-IMF konferanse om «weak productivity: The role of financial factors and policies».

Finanssektoren bidrar til allokering av kapital mellom konkurrerende prosjekter med ulik risiko og lønnsomhet. Svikter finanssektoren kan det få store økonomiske utslag. Utslagene kan være brå og voldsomme, men i den senere tid har forskning om langvarig virkninger av finanssektorens virksomhet på økonomisk vekst fått økt oppmerksomhet i internasjonale fora. Mens en velfungerende finanssektor kan bidra til økonomisk vekst og velvære, tyder ny forskning på at finansnæringen i flere OECD-land ikke fungerer godt, og det stilles spørsmål ved om dette delvis kan forklare lav økonomisk vekst det siste tiåret. Blant de forhold som ble trukket fram på konferansen var at høy gjeld i enkelte bedrifter begrenser deres låne- og derfor også investeringskapasitet. En annen bekymring er at banker kan prioritere å ikke aktivt inndrive, eller endog gi nye lån til eksisterende foretak med høy gjeld, framfor å risikere å synliggjøre nye tap. Slik kan banker med lav egenkapital bidra til å forhindre omstilling.

Noen hovedpunkter fra konferansen var:

  • Et panel med Maurice Obsfeldt (sjeføkonom IMF), Claudio Borio (BIS) og Karoline Ekholm (statssekretær i det svenske Finansdepartementet) diskuterte om finansmarkedspolitikk og pengepolitikk har medvirket til den svake produktivitetsutviklingen etter finanskrisen. Det ble pekt på at den svake produktivitetsutviklingen startet før finanskrisen, men kan ha blitt forsterket av svak etterspørsel, økt usikkerhet og bivirkninger av pengepolitikken i årene etter krisen. Diskusjonen kretset særlig om hvorvidt pengepolitikken og lave renter har bidratt til at bankene har forlenget lån til lite produktive/levedyktige selskaper (zombier) og dermed til feilallokering av ressurser, og i så fall hvilke politikkimplikasjoner dette bør ha.
  • Obstfeldt viste til store forskjeller mellom land, blant annet er det få tegn til feilallokering av kapital i de nordiske landene, og at man ikke kan trekke slutningen at feilallokering av kapital er en generell konsekvens av langvarig ekspansiv pengepolitikk. Man bør dermed ikke la bekymringen for produktivitetsutviklingen påvirke pengepolitikken. En slik bekymring bør heller møtes med å styrke reglene for krisehåndtering av banker, insolvensregler og krav til tapsføring. Heller ikke prisstigning på egenkapitalinstrumenter og eiendom og resulterende økning i økonomiske forskjeller bør etter Obstfeldts syn få påvirke pengepolitikken, det må møtes med andre tiltak.
  • Borio (BIS) viste til at ekspansiv pengepolitikk kan være vanskelig å komme ut av på grunn av den høye gjelden som bygges opp i bedriftene (debt trap). Han mente at finanspolitikkens betydning var undervurdert, og tok til orde for en trippel respons med regulering/strukturreform, pengepolitikk og finanspolitikk.
  • Statssekretær Ekholm bemerket at håndteringen av den svenske bankkrisen tidlig på 90-tallet, med stor grad av bail-out, ikke ville vært mulig med dagens EU-regulering. Vi vet ikke hvor godt EU-reguleringen vil fungere i en tilsvarende fullskala bankkrise, selv om den i noen grad er utprøvd i Spania og Italia.
  • Professor Philippe Aghion, en av hoved-talerne, mente graden av sekulær stagnasjon overdrives og at produktivitetsveksten undervurderes pga. måleproblemer. En annen grunn til optimisme er at politikk nytter! Bare se til Sverige, som har ført en proaktiv pengepolitikk samtidig som de har gjennomført strukturreformer. Han viste til eget empirisk arbeid som bekrefter at en proaktiv pengepolitikk har mer effekt dersom det er konkurransevennlige rammebetingelser (målt ved OECDs indeks for produktmarkedsregulering).
  • Aghion viste en rekke indikatorer for utviklingen i finansmarkedene som i all hovedsak tydet på at finansmarkedenes funksjonsmåte i liten grad kan ha begrenset produktivitetsveksten. Derimot mente han at det var en tendens til «collusion» - bedrifter som vokste seg store, ville søke å redusere konkurransen for å øke sin profitt. Svak oppfølging av konkurranseregelverk overfor multinasjonale selskaper og konkurransebegrensende samarbeid mellom bedrifter mente han var viktigere forklaring på svekket produktivitet. Likviditeten i de store selskapene var særdeles god.
  • Både Aghion og Borio trakk fram at kredittskvis og bankkriser kan ha motstridende virkninger på produktiviteten: På den ene siden en renselseseffekt hvor ressursene flyttes til en mer produktiv anvendelse, på den andre siden en låsing av ressurser i eksisterende, uproduktive selskaper som følge av manglende opprydding i bankenes balanser. I løpet av konferansen fikk vi presentert flere nylige eller pågående empiriske studier, basert på europeiske og amerikanske data, som forsøker å si noe om størrelsen på de ulike effektene og hvordan de påvirkes av øvrige rammebetingelser.
  • Aghion mente at USAs raskere gjenopphenting etter finanskrisen delvis kan tilskrives at amerikanerne var tidlig ute med å rydde opp i bankene, mens europeerne «altfor tidlig var besatt av å få ned budsjettunderskuddene». Bill White (formann i OECDs landhøringskomite) pekte på at selv om en velfungerende banksektor kan ha positiv virkning på produktiviteten i oppgangstider, kan økende kredittilgang over tid føre til en uheldig gjeldsoppbygging - hvordan skal vi se disse i sammenheng?
  • Dan Andrews (OECD) mente at offensive tiltak for å redusere omfanget av tapsutsatte og misligholdte lån er nødvendig, men at dette ikke ville monne hvis ineffektive insolvensregler skaper barrierer for omstrukturering eller avvikling av selskaper.
  • Mer informasjon finnes på OECDs nettside for arrangementet.